Как Европа решает проблему отставания своих индексов?

Публичные телефоны Telecom Italia в Милане. Многие компании, которые отстают от других в бизнесе, считаются защищенными от поглощения, поскольку они считаются важными для национальных интересов или из-за владельцев блоков акций, таких как семейные фонды или наследства, которые препятствуют изменениям.

Я только что закончил преподавание курса по корпоративному управлению для группы старших европейских директоров. В качестве части задания для чтения я включил мою статью об компаниях в индексе S&P 1500, которые остаются на рынке уже более 10 лет и даже не удалось достичь общей доходности от акций, которую можно было бы получить с инвестиции в ETF на облигации США за тот же период.

Понятно, что европейские директоры хотели знать, каким образом проявляется Европа. Я сказал им, что изучу данные и сообщу им.

Для начала я сосредоточился на индексе S&P Europe 350. S&P Europe 350 отражает производительность 350 компаний с большой рыночной капитализацией, зарегистрированных и размещенных на 16 крупнейших развитых европейских рынках, включая Великобританию, Францию, Германию, Нидерланды, Норвегию и Швецию. Поэтому аргументы против меня уже накоплены, так как эти компании должны быть кремом кремов в Европе.

Затем я посмотрел на их общий доход (рост цены и дивиденды) за последние 10 лет. Измеряя в евро, индекс показал разумную кумулятивную доходность в размере 105% за последнее десятилетие. Однако известно, что фунт и евро снизились примерно на 25-30% по отношению к доллару США за последние 10 лет. Когда измеряется в долларах, оказывается, что годовая доходность падает примерно до 61% кумулятивно за десятилетие. Как ожидалось, доход от роста цен на акции в долларах составляет всего 11% за всё десятилетие. Кажется, что курсовые выгоды в основном были поглощены девальвацией валюты.

Более важный вопрос управления здесь заключается в следующем: в теории, вы управляете европейской компанией, чтобы удовлетворить ожидания доходности вашей американской или европейской акционерной базы? В других контекстах, особенно при рассмотрении экологических, социальных и управленческих вопросов, мы часто обсуждаем, как европейское регулирование будет применяться к американским компаниям, работающим там. Это обратная сторона того вопроса, поскольку многие из нас розничных инвесторов США и несколько американских институтов владеют индексами, отражающими компании, в штаб-квартира которых находятся в Европе.

Отставники в индексе S&P Europe 350

Проанализируем теперь определение "отставников" по индексу. Если вы являетесь европейским инвестором, предположительно, вы можете приобрести американские государственные облигации. Поэтому нецелесообразно считать доходность американских государственных облигаций как наилучший вариант для вас как инвестора. Индекс облигаций США Стандарт & Пуэр's U.S. Treasury Bond Index за последние 10 лет приносил доходность 0,93% в год или около 9,7%.

Я проверил, сколько компаний в индексе S&P Europe 350 не заработали кумулятивную доходность в долларах США даже 9,7% за последние 10 лет. Оказалось, что таких компаний 48 (14%). Следует отметить, что это касается самых лучших компаний развитой Европы. Поэтому эта проблема становится еще более серьезной, когда речь идет о средних и малых компаниях.

Быстрый анализ показывает, что список отставников состоит из крупных и узнаваемых имен, таких как Telecom Italia (-60% кумулятивная доходность за последние 10 лет), Bayer (-56%), Deutsche Bank (-55%), группа Swatch (-52%), BT group plc (-49%), Alstom (-43%), Telefonica SA (-43%), Standard Chartered Bank (-42%), Vodafone (-41%), Valeo S.E (-38,5%) и так далее.

Интересно, сколько из этих отставников потенциально невосприимчивы к поглощению, поскольку их правительства будут защищать их от иностранного вмешательства на том основании, что эти предприятия важны для национальной безопасности. Рассмотрим Deutsche Bank, Telecom Italia, BT Group, Alstom, Telefonica и даже Stan Chart и Vodafone как потенциальные примеры в поддержку теории национальных стратегических интересов.

Как всегда, возникает вопрос об управлении, касающийся этих отставников: где их правления? Каким образом эта производительность обосновывает оплату генерального директора? Я просмотрел публично доступные документы по пяти наихудшим нарушителям, чтобы обнаружить хотя бы какие-то признаки вызова для принятия решений руководством или советом директоров. Вот что я нашел.

Как выглядит управление в пяти из этих отставников?

Давайте начнем с структуры собственности. S&P Cap IQ сообщает, что два крупнейших держателя блоков акций - Vivendi SE, контролируемая группой Bollore, владеет 17,13% акций в компании, за которой следует Cassa Depositi e Prestiti SPA, владеющая 7,08%. Небольшие доли принадлежат другим институтам, таким как Vanguard (2,93%), Norges Bank (2,21%) и BlackRock (1,52%). Vivendi, который является французской компанией, кажется, что владеет той же долей акций в Telecom Italia с 2017 года. Cassa Depositi, кажется, купила долю в марте 2018 года и увеличила ее долю в декабре 2020 года и осталась при этом.

Так что здесь делать должны держатели долей, как это часто бывает в большинстве европейских компаний. В ноябре 2023 года Vivendi объявила, что она против сделки Telecom Italia по продаже фиксированной линейной сети стоимостью 22 миллиарда евро компании KKR.

Часть проблемы Bayer заключается в возможно необдуманном приобретении Monsanto в 2018 году и всех правовых вопросах, связанных с этой сделкой. Структура собственности Bayer выглядит как типичная американская фирма с рассеянными инвесторами. Самым крупным держателем блока акций является BlackRock (4,9%), за ним следуют Vanguard (3,86%) и несколько других крупных институтов, таких как Massachusetts Financial Services Company (3,04%), Harris Associates (2,99%) и Norges Bank (2,94%).

Я нашел по крайней мере две недавние попытки вызова, возможно, вызванные катастрофическими судебными разбирательствами, связанными с Monsanto. Кстати, Monsanto - это образец для сторонников экологических, социальных и управленческих вопросов, которые всегда говорили, что продукт, токсичный для экосистемы, рано или поздно вернется и укусит вас.

Union Asset Management Holding, дочернее предприятие DZ bank в Германии, владеет 0,7% компании. 22 января 2023 года он выразил критику председателю правления Bayer AG Норберту Винкельйоханну за недостаток вовлеченности, такой как исследование возможности отделения отделения потребительского здравоохранения компании. 10 января 2023 года Bluebell Capital Partners Ltd. объявила, что она стремится к разделению Bayer AG после того, как другой инвестор Джефф Уббен призвал компанию рассмотреть стратегические варианты. Bluebell Capital заявила, что она настаивает на том, чтобы Bayer разделил свой бизнес сельскохозяйственных наук с единицей фармацевтики.

Я не видел недавних событий в виде инвесторского активизма. Последняя существенная попытка, похоже, была в 2019 году, когда Riebeck-Brauerei von 1862 AG объявила, что подала ходатайство об отставке Пауля Ахлайтнера, председателя совета директоров Deutsche Bank AG, на годовом общем собрании компании. Riebeck-Brauerei осудила председателя в своем запросе за выплату бонусов и официальных отступных, а также из-за вопросов, связанных с отмыванием денег в банке. Впоследствии Glass Lewis объявил, что рекомендует акционерам Deutsche Bank AG проголосовать против утверждения действий Пауля Ахлайтнера на годовом общем собрании 20 мая. В дальнейшем Deutsche Bank Aktiengesellschaft провело ежегодное собрание 20 мая 2020 года, и акционеры компании переизбрали Пауля М. Л. Ахлайтнера в совет.

Структура собственности Deutsche распределена: BlackRock владеет 5,5%, Ее. Ш. Шейх Хамад бин Ябор бин Яссим аль-Тани из Катара владеет 4,7%, и Vanguard владеет 3,89%. Deutsche кажется хорошим кандидатом для более пристального рассмотрения вопросов, связанных с оплатой генерального директора, составом правления и т. д.

Самым крупным владельцем акций в группе Swatch является наследство NG Хайека (23%), за которым следует доля 2,15%, принадлежащая Найла Хайек. Blackrock владеет 4,22%, Vanguard имеет 2,83%, а UBS - 2,53%. Поскольку это в основном семейная компания, активизм инвесторов, вероятно, сложнее провести.

25% акций BT принадлежит частному инвестору Патрику Драхи, 12,27% владеет Deutsche Telekom. Предположительно связанная организация BT Group plc Shareview Clients владеет 5,25%, за ней следуют Vanguard (3,2%) и BlackRock (2,7%). Последним формальным событием активизма, которое я смог найти, было в 2018 году, когда Greenlight Capital под руководством знаменитого инвестора Дэвида Айнхорна приобрел долю в BT и отметил, что возможное разделение инфраструктурного подразделения Openreach могло бы освободить стоимость. Впоследствии BT Group plc объявила, что рассматривает продажу части своего широкополосного инфраструктурного подразделения Openreach. Я не смог найти формальных активистских событий с тех пор. Является ли это еще одним случаем, когда держатели блоков будут координировать свои действия, чтобы освободить стоимость?

Выводы:

Исследование пяти случаев позволило сделать следующие предварительные выводы о различиях между отставниками в развитой Европе и США:

• Я был удивлен, обнаружив столько случаев инвесторского активизма в Европе, относительно того, что ожидал до изучения данных. В отличие от этого, я обнаружил гораздо меньше случаев активизма среди 37 отставников в индексе S&P 500.
• Большая Тройка институтов (Vanguard, BlackRock и State Street) в совокупности владеют гораздо меньшим количеством акций в развитых европейских рынках и, возможно, имеют меньше влияния, чем в США.
• Компании, скорее всего, принадлежат значительным блок-владельцам в Европе. В зависимости от конкретного случая, они могут служить как содействием изменениям (например, Telecom Italia), так и потенциальным препятствием для изменений (например, семейно-владельческая группа Swatch).
• Правительства и их желание защищать отставников, которые могут скрываться за зонтом "стратегической национальной безопасности", также могут заслуживать вины за отставников индексов Европы.

Конечно же, всегда можно спросить как для Европы, так и для США: что такие постоянные неисполнители делают в тщательно отслеживаемых фондовых индексах? Как всегда, конструктивные комментарии приветствуются.